| 从经济热点透视07年美国经济走势 |
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| 2007-02-06 16:59 文章来源：驻纽约总领馆经商室李龙 |
| 文章类型：原创 内容分类：调研 |
2006年美国经济平稳发展，实际GDP和潜在GDP数值趋近（约3%），失业率低于无加速通胀失业率区间（4.75-5%），制造业产能处于历史平均水平，通胀率温和但高于联储定义的舒服区间（1-2%），货币政策从中性向略偏紧缩方向调整但仍处于中性范围内（3.5-5.5%）。
新年伊始，市场为人们展示了一个经济温和增长、通胀压力有所缓解的和谐局面。尽管06年四季度经济呈放缓迹象，但主要是市场对房地产和能源成本的修正；虽然通胀仍保持在对经济持续发展造成威胁的水平，但通胀压力正在逐渐退却。如何把握未来一年美国经济和美联储货币政策走势，是市场分析人士和经济学家共同关注的课题。
本文将通过对美房地产市场、通胀水平、货币政策和金融市场等热点问题的分析、论证，对美经济走势做出判断和预测。
一、房地产市场将盘整，但出现全面衰退的可能性很小
房地产市场是否全面衰退是当前经济预测的热点问题。06年四季度建筑业及相关投资比前年同期下降17%，导致经济增长率下降了1%。当前，新屋开工率降低、购买力下降以及消费者对房屋价格进一步下跌的预期等诸多不利因素并存，昭示着房地产市场低迷的状况将持续一段时间。市场预测，由于供求关系变化，07年一季度建筑业投资可能会下降15%。但这一变化是否会产生联动效应，很大程度上取决于现有房价下降的幅度及其对家庭财富变化的影响。分析人士预测，房价大幅下跌的可能性不大，联邦房屋企业管理办公室(OFHEO)的房价指数可能会下降4--5%，之后保持稳定。这一相对保守的预测与80年代的房地产市场下降周期基本吻合，但有所不同的是，当时的信贷市场很差，政策环境也不利于经济扩张。
由于投机、高回报和放贷过度等原因，目前一些地区出现了地产泡沫，但全美房地产市场平均价格保持在适度水平。许多大城市及周边地区的房价不太可能大幅下跌。虽然一些最热门的地区出现了融资瓶颈现象，但主要集中在抵押贷款领域，并非整体房贷市场。
（表一）1980-2006年房屋贷款损失率
资料来源：美联储和房屋贷款银行协会
房屋资产的减少和价格的适度调整将对消费支出产生负面影响，导致与收入相关的家庭储蓄率小幅上升。如前所述，建筑业投资大幅下降已渐成现实，房地产供求关系可能在07年二季度重新修正到平衡水平。
（表二）1994-2006年家庭房屋资产与储蓄率比较
资料来源：美联储和经济分析局
目前的房价偏离了业主等价租金（OER）。统计数据显示，核心价格指数（CPI）中的基础租金比重已大幅上升，06年10月比05年同期上涨4%，且有不断加速的迹象。 短期看，租房市场的旺盛需求将对房价产生制约作用，推动市场资源的整合，如驱使业主将自用住房转为租赁住房。在未来几年里，供求关系的变化将缩小房价和等价租金的差距，具体表现为房价的适度下降和租金收益率的增幅减缓。
市场分析人士对地产市场的走势看法不一。其中一种观点认为，房价可能会脱离经济基本面而进一步下跌，消极财富效应将显现，表现为房地产抵押资产的大幅缩水，进而抑制消费者在房地产方面的支出。笔者对此持有异议，理由是，在房地产价格下降过程中，存在充分的缓冲因素。首先，短期内，能源价格的下降消化了相当一部分的家庭可支配收入的支出，用于其它方面的支出增加了约0.75%.。其二，目前，除房屋资产以外的家庭净资产仍在增加，金融资产的收益超过个人收入和债务，06年全美与股权相关的资产增加值达到1.4万亿美元，相当于家庭房屋资产的7%。其三，当前的货币政策和金融市场环境有利于房地产市场保持稳定，实际贷款利率只有2.75%，处于历史平均最低水平，远低于通常发生周期性房地产危机时的4--6%的水平。
多数权威机构的金融环境综合指数一直在中性区间波动，但近期略有下降。为加强风险管理，商业银行已开始紧缩信贷，特别是对商业地产贷款。在市场对经济前景预期谨慎的背景下，这一举措将是地产市场降温的信号。
（表三）1985-2006年家庭负债和金融资产比较
资料来源：美联储
二、通胀压力将缓解但仍存在不确定性
只有通胀压力得到有效控制，经济才能保持可持续发展。由于能源价格上升势头减缓，个人消费支出（PCE）下降，CPI已由3.5%降到2%。但CPI仍处于过去10年的历史高位，表明整体通胀压力依然存在。
过去几年，高能源价格使通胀率年均上涨了0.1-0.2%，但劳动力市场变化对通胀产生的影响却越来越小。经济活动中的工资变化曲线对劳动力市场波动的敏感性降低。虽然周期性行业的工资变动较整体经济的平均工资变动要大很多，但这些周期性产业工资的敏感性也在逐渐降低。
（表四）1978-2006年企业赢利与工资比较
资料来源：经济分析局和劳工统计局
单位劳动力成本指数与通胀水平不相吻合。该指数基数较低，最近才逐渐上升。实际上，劳动力收入占社会总收入的比重刚摆脱近40年的最低点（企业利润的大幅上升接近周期性高点），表明企业成本结构中的支出压力在减小。此外，本轮经济扩张周期劳动生产率的提升使企业工资支出变得微不足道，小时工资变化不大。劳动力成本指数的收益落后于企业赢利约3.25%。
（表五）1986-2006年劳动生产率与实际小时工资比较
资料来源：劳工统计局
当前各项经济数据均表明通胀压力正在减小。芝加哥采购经理人指数降到了本轮扩张周期的最低点。近来，中小企业的定价策略急转直下，大型零售商也开始削减周期敏感性商品价格，如家庭用品和电器等。反映消费品和设备采购的核心生产价格指数的增长率从3%降到1%以下。通胀数据显示，商品价格已回落到12个月以前的水平，耐用消费品的价格仍有较大的下降空间。密执根大学的一项家庭消费调查显示，商品价格上涨势头将受到抑制，计划购买诸如汽车、电器和家具等各种耐用消费品的人数创历史新高。只要商家迎合消费者降价和打扣的要求，长期通胀疑虑会随着稳定的商品价格而逐渐退却。
人们有理由对未来几年经济前景感到乐观。除非能源价格再次大幅上涨，否则其产生的短期和心理上的负面影响将逐渐消失。在劳动力成本没有造成通胀压力和能源价格逐渐降低的背景下，CPI将很快降低并保持中性水平。预计2007年PCE和CPI将分别降至2-2.25%的水平，10年长期CPI将保持在2.25%左右。
受货币政策影响，周期性的需求因素推动CPI上升的可能性依然存在，旺盛的房地产市场需求佐证了这一点。良好的融资环境推动房屋销售价格上升，进而传导给租金。近期数据表明，尽管租金在PCE中的权重偏低，但对CPI变化的影响却很大。所幸的是，这一影响目前已得到充分释放。政策刺激已基本消失，房价的下降将规范个人支出行为，使其与适度增长的收入相吻合。
三、货币政策将保持连续性，金融市场走势向好
美联储的决策者对通胀在未来一、二年内回落到合理水平充满信心。在通胀水平适度并保持同经济增长预期吻合的背景下，联储调整货币政策的空间有限。市场分析，基准利率07年将保持在目前水平。
假如经济保持小幅增长而通胀压力迅速退却，利率将有小幅向下调整的空间，以规避经济衰退的风险。特别需要强调的是，假如房地产市场下滑导致消费者支出减少和失业率上升，或对金融中间市场造成威胁，联储将有必要采取更为宽松的货币政策。当然还存在另外一种可能，假如CPI保持在较高水平，而房地产市场走软导致经济扩张消失，紧缩货币政策将势在必行。
当前的市场定价策略表明，联储可能继续采取适度从宽的货币政策。至于市场是否认为货币政策过于紧缩或通胀压力正在快速下降，目前尚无定论。债券市场的价格走势印证了这一点。
笔者认为，在未来一段时期，联储货币政策调整的空间十分有限，但基准利率小幅下调的可能性依然存在，理由是，在通胀压力退却和失业率逐渐上升的背景下，采取微调政策可以避免实际利率偏离中性区间太远。对以往政策变化的研究显示，不考虑实际中性利率引发的不确定性和经济产出差异，而仅从失业和通胀的变化对经济进行预测的做法有失准确。
除非发生重大经济突发事件，基金市场的走势将与经济基本面的表现保持一致。在经济平稳发展的背景下，价格出现大幅波动的可能性不大。回顾1994年联储采取加息的紧缩政策时，基金利率却变化很小，在前后三年半的时间里仅增加了50个基本点。
市场人士预测，07年债券市场将保持平稳，平均利率将维持在4.75%左右。06年债券市场的销售情况基本反映了基金利率未来的变化方向。美国国内债券市场受全球债券市场不景气的影响，10年期债券的收益率仅为5.25%，贴现空间非常有限。市场对外国私人资本大规模流入的忧虑已逐渐消失。除非新一轮通胀到来，或者全球投资/储蓄格局巨变，07年美国债券市场将处于平淡交易之中。
市场人士预测，07年信贷和股票市场收益将继续向好，尤其是在低通胀的经济扩张时期，投资者信心将得到提升。信贷和股权市场的投资将近一步释放，公司赢利和资产负债状况将很可能得到加强。此外，人们对通胀疑虑的消失会推动企业风险投资欲望的增强，推动各种金融资产增值。
四、结论
持续扩张和温和通胀将是07年美国经济的主旋律；除非企业利润大幅下跌，出现宏观经济衰退的可能性很小。预计07年美国GDP增幅将达到2.8%左右， 通胀将回落至2%的水平，失业率将继续维持在中性水平；企业赢利向好，商业投资将继续保持较强增长，而个人消费支出增幅将有所下降；联储将继续保持现行货币政策的连续性，5.25%的利率水平将维持到6、7月间，之后有可能降息。（李龙）
（表六）2007年主要经济指数预测
资料来源：花旗集团 |
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